2.2 美股市场成熟的标志与启示  在美国证券市场上，你更多需要的是卖保险的策略。

在美国证券市场上，你更多需要的是卖保险的策略。  

 

本期提要

• 1、在这样的成熟市场下，大类资产配置可以节省很多的人力和精力。

• 2、A股的超额投资回报，一定来自交易性的行为，而不是来自配置性的行为。

   

本期内容

各位华尔街见闻的用户和朋友，大家好，我是付鹏。

这个模型其实就是整个美股的核心架构。在这个架构上，我们能够看到它的一些微观的投资性的特点。

我经常跟大家说，做大类资产配置，我们不会像具体的做股票配置的人，去研究板块、研究上市公司、研究财务公司报表。因为我们的假设条件是什么呢？我们的假设条件是，一个成熟性的市场，它是非常成熟理性的，也就是简单讲，我假设做权益配置的这些机构和投资人是非常理性的。在这样的成熟市场下，大类资产配置可以节省很多的人力和精力。

 

什么意思呢？我只需要长期跟踪ETF，就能获得高于或者等于大部分人投资回报的回报率。所以你会发现，美国在进入到非常成熟的阶段以后，被动性投资非常火爆。简单讲，配置标普500ETF大概就能跑赢70%的主动性投资的基金经理。也就是说你什么都不干，市场就能够给你提供这样的一个回报率。也就是大部分人的财富来自这条斜线，而不是来自波动。

 

一个成熟的市场，大部分人的收益来自这个斜率，来自股息分红、回购股票和企业盈利的增长，而不是来自投机性的回报。这话什么意思呢？翻译成大家听得懂的就是，我们是价值投资者。其实这个价值是由市场的阶段决定的。在成熟市场下，其实就是所谓的价值投资，而且价值投资能够提供最好的风险和回报比。

当然对于大类资产来讲，超级简单，权益部分配什么？我们的权益部分，说白了，根本不用挑股票。你有必要挑股票吗？没有。是买苹果好还是买亚马逊好？答案是苹果和亚马逊都买是最好的，不需要去区分。所以说你最终会发现，最简单的方法就是追求长期配置，在它的成熟阶段，我就去买它的500ETF，我并不指望在权益部分获得超出大部分人的投资收益。

 

但是大家想想A股是这样吗？并不是。如果看图形的话，你会发现A股的大部分的投资收益并不来自这个斜率，它一定来自波动。什么意思呢？A股的超额投资回报，一定来自交易性的行为，而不是来自配置性的行为。所以大家会发现，在以前的证券市场，所谓的私募资金或者游资好像能够获得很高的超额回报率；而这些被动性跟随市场的资金，它们的投资回报率只能说跟大盘比较，而不能跟交易型选手进行比较。

 

为什么你在美国很难看到这个阶段？还是那句话，市场维度不一样、市场阶段不一样，当然不能对比。中国的交易型选手跟美国的基金经理完全不是同一维度的。有人可能会说，美国的基金经理每年赚百分之十几就算很优秀了，能够跟着指数已经非常好了，每年有5%、6%的投资回报率他们就高兴得不得了了。这不光是因为基金管理规模不同，其实这里面还涉及一个市场维度完全不一样的问题。为什么美国被动性投资配置的规模越来越大，其实也是因为这个原因。

 

还有别的方法能获得超额收益吗？有。有人说怎么获得超额收益呢，难道真的是拿一部分资金，在个别的股票上加大配置吗？可以。这是一种方法。它考验的就是你对这个企业的了解、你对这个行业的了解、你对这个企业的预估，觉得它会不会超过同行业平均水平。还有没有别的方法呢？当然有。我们在海外经常用的一些方法，都很简单。

 

为什么我们强调波动率呢？因为这种市场是非常稳定的，当它不稳定的时候波动率就会高。所以说它不稳定的时间是很短的，大部分时间它处在一种稳定性的上移的状态。稳定性的上移是什么概念呢？它的波动率会持续保持在很低的状态。最好的策略，非常简单，左手持有500ETF，右手卖着波动率就好了，500ETF涨的时候，波动率一定是在低位的，这时大量的卖出ETF就可以。

前几年大家应该看到过这样的新闻，我忘了是哪家投行当年发过一个公告说，发现了美股一个超级赚钱的交易。当时这个新闻出来以后，我还点开看了一下，我说什么新鲜玩意能够让大家用“发现”这个词。我一看它的答案是卖出VIX，然后我就笑了，我说这也叫新鲜玩意，这难道不是大家一直在做的事情吗？通过不停的卖出VIX获得的是什么？其实就是获得的不停的卖出这些波动率高的状态。

 

因为我知道市场的结构，我知道它大部分时间是处于低波动率状态，所以我左手持有500ETF，右手不停的卖着看跌性的保险，从而获得一个增强型的收益。这就是它的投资组合，这不是什么新鲜事情。因为你买保险的时刻永远小于卖保险的时刻，在越成熟的市场，你应该当保险公司，而不是当卖保险的人。在中国，可能市场的波动率很高，我们大部分时间需要的是买保险的策略；但是在美国证券市场上，你更多需要的是卖保险的策略。

大家应该还看到过一些新闻，比如说一个印度籍的交易员，利用50万美元天天卖保险，一年赚了250万。大家放心，卖保险大部分时间都是赚钱的，但是一旦赶上高波动率，那就是灭顶之灾。保险公司一旦赶上自然灾害，就赔得巨惨。所以说在美国证券市场上，大部分时间做大类资产，我们是不需要去挑股票的。

 

我们要做的事情，比别人高明的地方，就是我要知道什么时候波动率会加大，这就是它的风险点。我可能四五年根本不去谈美股，因为没必要谈，它处在一个非常舒服的状态，但是我比别人聪明的地方在于什么呢？就是当你还没有意识到风险时我意识到了，这个时候保险就成为最重要的指标。这是一个非常重要的策略，也是一个非常好评判的标准。

 

2018年美国标普指数达到3000点的时候，我跟国内的这些基金经理在一起聊天，我说除了我罗列的其他原因，还有一个更重要的原因促使我不得不转入到买保险的战略上。他们问是什么？我说保单太便宜了。VIX在2018年年初创下了历史性的纪录——9，什么概念呢？你可以简单的理解就是，股票的长期持有人认为99%是不会有任何事情发生的，这是风平浪静、太平的一年，所以大家给出的保险单过于便宜。这个时候有可能你花100块钱可以买到一个1万、10万的保单，我认为这时风险是被严重低估了。

 

2018年还有一个迹象就是，债券给出的风险定价是20块钱对100，权益给的定价是1块钱对100，请问谁会犯错？答案很简单，你这边的定价太便宜了，也就相当于做债券的人在定价一个超低的市场波动，也就是简单讲，你犯了风险定价的错误。大家低估了美股可能出现高波动率的风险，所以我肯定不会去卖1块钱保100块钱的东西，这个赔率完全不划算。所以那个时候应该倒过来，开始买保险。尤其是债券的长短端利率倒挂，已经给了你明显的宏观指示以后，这个时候你的策略应该发生转变。

 

当然有人会说买保险，那你怎么做呢？答案是，其实这还是一个对冲基金在做的工作。我左手持有的500ETF是不会变的，但我比你厉害的地方就是，我通过买保险对冲掉了市场的波动，我可以拿到我想要的股息分红，也就是这根斜线。所以说美国的策略就是，高波动率下，要对冲掉投机性波动。无论是低波动率还是高波动率，你应该长期的拿着收入盈利，直到生产率提供的回报消失，你马上就可以从美股市场撤离了。

 

现在对于美股的看法之后我会跟大家聊到，也是从这两个维度去考虑。第一阶段是这两年的防御，就是只要股息和分红。但是第二阶段，我们要考虑的是，这个以互联网和信息技术为主的时代的红利是否会结束。如果它即将结束，我只能告诉你，美股很有可能从过去10年最好的配置，变成一个未来几年鸡肋性的配置。     

 

这就是从两个大的维度上我们去进行判断，虽然看起来是一个简单的策略，但它大概是通过这样的路径延伸出来的。

 

这就是本讲课程的内容，谢谢大家。