24.2 人民币能成为世界储备货币吗？ 何刚·全球投资报告 何刚·全球投资报告

人民币能成为世界储备货币吗？

｜何刚 亲述｜  

11月2日（周三晚8:00），《何刚·全球投资报告》第24场直播，主题聚焦“如何应对汇率变化风险？”

 

在课程的专享问答环节，同学们提出了一系列精彩的好问题。直播期间，何刚老师回答了8位同学的提问。感谢金戈铁马、涅法雷姆、手可摘星陈·澍、Matthew、杨旭旻、爱上书、刘朔和momo，这8位同学提出的精彩问题，期待更多同学继续在评论区和知识城邦互动提问，分享学习笔记。

 

下面我们系统呈现何刚老师与8位同学的精彩问答。

金戈铁马：为什么人民币的离岸汇率和在岸汇率往往存在一定差额？二者谁更能代表真实的汇率？我国政府主要有哪些汇率调控的措施？

何刚：这个问题非常专业。什么叫离岸汇率？比如说在新加坡的人民币汇率的标价，反映新加坡市场上人民币和美元是什么比值。在岸汇率就是上海的人民币汇率交易中心的人民币汇率标价。不同区域的买卖方需求不一样，不同区域人民币汇率的起伏变化也不完全一样，交易模式也不一样。

哪个更能代表真实人民币汇率？我认为可能离岸汇率更值得你参考。因为离岸汇率中，央行的干预不会那么直接体现，但可能会在上海交易中心，也就是我们官方市场上更直接体现出来。在离岸市场，我们的干预是间接的，可能是通过信心的影响，因为我们不可能直接跑到新加坡市场进行大量市场操作。所以我个人觉得，离岸汇率更值得你参考，因为它反映的是更充分的国际市场。

但是请注意，现在海外的人民币存量并不大。由于人民币的额度不够多，它的买进和卖出可能会有局部的失真，所以你要追踪的是长期的人民币离岸汇率走势，而不是短期、甚至某一天的剧烈变动。同时，离岸汇率的走势会影响在岸汇率的最终走势，也就是说，最终人民币是大贬值还是大升值，离岸汇率会准确告诉你。

中国央行怎样影响汇率调控？

第一，人民币采用有管制的浮动汇率制，人民币在在岸市场的浮动是有区间的，不能超过这个区间。这是在岸汇率有时候失真的原因，因为可能今天涨更多，但是被限制住了，或者应该跌更多，也被限制住了。这样的好处是保证汇率相对稳定。

第二，我们可以管制货币的进出，比如对贸易额度或个人用外汇的管制。曾经有一段时间中国的外汇储备非常足，人民币汇率非常稳定，甚至稳中有升，所以那时中国居民用外汇是没有限制的，很多人进行各种形式的海外消费。现在，每人每年五万美金额度，而且你要说明用途，要填特别复杂的表。此外，我们的贸易企业曾经也有强制性外汇结算，比如说联想在海外赚回来的外币，要跟央行迅速做结算，而且结算之后，这个账户也要处于监控的特殊状态。

第三，中国没有大力发展外汇的复杂衍生品，各种另类投资有一定限制。所以内地市场的外汇的交易没有那么复杂或混乱，我们要交易外汇衍生品的话，基本上是通过海外市场，比如香港、新加坡、伦敦和纽约。尤其是伦敦，它是外汇交易的核心区域。在离岸市场里，我个人认为目前很重要的是香港、新加坡、伦敦和纽约。其中新加坡可能特别值得我们关注，因为它既在亚洲，但又不属于中国境内。

涅法雷姆：瑞·达利欧在《原则2》中说，货币的汇率和国家的短期债务周期、长期债务周期有密切关系，与国家兴衰也密切相连，请问您怎么看这种说法？

何刚：没错，直播中说到的日本就是典型。日本沉重的债务使得日元绝不可能处于强势状态。如果一个国家的债务特别沉重，尤其是长期债务特别沉重的话，国家经济发展的负担就非常重，很多的经济增长要先用来还债还息，所以国民能分享的收益就变得非常少。一个国家的短期债务太多的话，容易发生经济危机、金融危机，而长期债务多，经济增长就会乏力。所以，无论是短期债务还是长期债务，都会对这个国家的货币产生非常大的影响。

长期债务周期增长到了高峰时，是这个国家的货币汇率比较惨的时候，这其实是一个经常使用的观察指标。债务增长到特别高的时候，利率通常特别低。利率特别低，债务又特别高，经济增长特别缓慢，宏观资金的各个方面都决定了汇率绝对好不了。相对之下，在债务低的时候，通常利率比较高，借债的人就少，经济增长反而处于恢复状态，这时候可能汇率就处于回升期。所以，这一点上你的观察没有错，债务是一个国家非常重要的观察指标。

综合来看，更重要的是一个国家的经济实力。比如，俄罗斯目前处于经济衰退局面，日本、欧洲的货币汇率绝对好不了。中国只要经济增长仍然维持相对稳定的速度，即使利率有一些短期波动，但中长期来看，人民币的汇率可能还是稳中有升。这是央行的结论，也是我个人坚定不移相信的。

手可摘星陈·澍：货币汇率的不可能三角说，独立的货币政策、固定汇率与资本自由流通三者最多选其二，我国选择坚持货币政策独立，在有限流动情况下保持相对稳定的汇率；未来随着人民币国际化程度增加，人民币汇率波动是否会更大？

何刚：中国绝不会放弃独立的货币政策，这一点是坚定不移的。我国的货币政策是一定要保持货币的独立，不能跟随别人。

这种情况下，人民币汇率是否波动加大，取决于我们是否允许资金更加自由流动。其实在中国的贸易项下，也就是经常项目下的资本，已经自由流动了。没有实现的是资本项下的资金自由流动，也就是说，我随时换欧元、美元，去欧洲和美国买房、投资和买股票，这些事还不行。同样的，外国的钱不能随时到中国来买一波股票、炒一波房子，然后就走。所有的海外机构投资者想参与中国的A股市场，首先要申请成为QFII（Qualified Foreign Institutional Investor，合格境外机构投资者），获批额度，才能在中国进行投资。

我个人认为，中国在可预期的未来还不会放弃对资本的管制。因为我们担心，海外热钱会导致金融市场的极度不稳定，就像当年在南美洲和东南亚一些国家那样，成为热钱的外汇大进大出。

还要提醒你一点，最近二十大报告里特别提到中国要大力发展实体经济和制造业，所以我们要让金融服务于实体经济。在这种情况下，我们金融的发展一定是有限的、可控的，而不是完全放任的。所以对外汇和资本流动的约束一定会长期存在，只不过可能会有一些定向放松，比如允许更多的QFII投资股票，允许更多海外资金购买我们的国债，但资金的进出必须是被监控的。

甚至未来，内地居民可不可以用更多的钱投资香港股市？我相信机会越来越大，比如通过专项账户的监控。现在我们有沪港通、深港通，还有机构账户，但未来我们的人民币能不能变成港币，直接在香港开户投资？只要这个钱不干别的，处于监管状态下来扩大一定的流动性，我觉得这是可预期的。

但即使是这样，我们不会放弃对资本的管制。这种情况下，基本上人民币的汇率波动不会特别大。尤其是在岸市场，我们不会轻易放宽波动区间，所以在岸市场的人民币汇率一定是相对稳定的。

Matthew：关于不可能三角的三者只能选其二，美国与美元是例外吗？

何刚：当年也有人用这个问题挑战蒙代尔。蒙代尔说，首先，美国市场的资本是完全自由流动的。第二，美联储的政策也非常独立，它考虑自己，甚至有时候为了自己不惜危及他国利益，比如说量化宽松政策，释放大量货币等。

在美国市场资金完全自由流动，美联储政策也高度独立的情况下，不可能三角会发生什么情况？那就是美元汇率不会太稳定。就比如2022年初，大约是6.1人民币兑换1美元，到11月成了大概7.4人民币兑换1美元，你说美元这汇率稳定吗？至少从兑人民币来说，它就不稳定。我记得有一年，大概80日元兑1美元，第二年就变成了140日元兑1美元，这种日元汇率的不稳定，反过来说明美元汇率相对于日元也是不稳定的。所以，美元并不是汇率高度稳定的货币，它的汇率波动也非常大，不可能三角在美国同样也在发挥作用。

只不过有一点不一样，美元作为全球最主要的货币，它可以自己印钞票变成别国的外汇储备，这种铸币权给它带来了更多便利。从这个角度来讲，美元的汇率其实又是稳定的，因为当它不稳定的时候，大不了发行更多的货币来让自己获得购买力。

辩证来看的话，美元既没有完全脱离不可能三角，但是由于它的特殊性，有时它也可能对冲不可能三角带来的影响。这是我的理解，不一定对。

杨旭旻：美元先后和黄金、原油挂钩，货币背后有最重要的物资支撑，那么未来的世界储备货币会与各种战略物资挂钩吗？如果人民币未来想成为储备货币，会用什么来支撑呢？会不会是制造力或者碳权？

何刚：1944年形成的布雷顿森林体系结束之后，我们称美元为“石油美元”。相对黄金来讲，石油与美元的挂钩更间接，不像黄金和美元有固定的汇率。只不过，当时的原油以美元计价，所以原油对美元形成了重要的支撑。但是这个问题得反过来解释，原油是世界头号能源，它既是能源，也是化工原料，不仅仅能用来生产汽油，也能制成化纤、沥青等各种产品，是支撑工业社会的关键上游原材料。这种情况下，它对美国经济形成了关键支撑。

但我们也看到，随着美国经济不断向高科技和消费领域发展，石油和相关工业没有那么重要后，原油对于美元的支撑作用、二者的挂钩关系，其实就慢慢不存在了。

从这个角度来讲，未来的世界储备货币会不会必须与各种战略物资挂钩？我认为并不必然如此。美元现在仍然很强势，但美元现在是跟黄金挂钩还是跟石油挂钩？都不是。它只跟美国基本的经济结构、科研实力、市场能力、军事实力及综合国力挂钩，这种挂钩是更直接的，

影响一种货币的第一个因素，就是这个国家的综合政治经济实力。我们的军事和社会等各方面实力强大之后，我们的货币可能才会强大起来。在我们的科技实力没有那么强，经济实力也不是世界第一时，人民币的强势是相对有限的。当然，我们也不允许它自由流动，所以它作为国际货币就很难起到像美元这样的作用。而欧元跟美元相比，可以看到欧洲的经济不够强劲，整体实力比较弱，无法支撑欧元。

与货币挂钩的，看起来是关键商品，但最终实际上是这个国家的综合政治经济实力和综合国力。所以我的回答很简单，中国的综合实力强大之后，人民币的强势是不容置疑的。同时，我也不认为制造业能力是中国唯一的能力，中国的消费能力、外贸能力和软实力，未来都很可观。

在这方面，你可能要有完整的理解，不管是“石油美元”、“黄金美元”，甚至是“碳美元”，不要被流行的观点带到沟里了。欧洲的碳排放做得最好，欧元强势吗？并没有，因为综合实力不行，什么都白搭。

爱上书：美元何时会转向下跌？大宗商品、原油、黄金和美元的反比关系在年初期还不是很明显，当时是美元涨，原油涨，大宗涨，现在才回归反比。它们的关系如何去界定？

何刚：短期关系不明显并不重要，重要的是基本内在逻辑，这是基于历史经验来确定的。就像美元强势，美股就必跌，这在过去几十年甚至上百年里被无数次验证，大概率如此，偶然有例外。比如说2022年年初以来，如果美元的强势是注定的，美股一定会不断探新低。

我认为，如今石油跟美元的关系，不能完全基于历史数据来看，因为石油在全球能源当中的占比，以及它作为工业原料的占比，都有一定的下降。比如在欧洲，石油可能慢慢会让位于可再生能源。在石油不是那么至关重要的战略物资时，还用它来与货币挂钩，作用就没那么明显了。

大多数情况下，黄金跟美元是反向关系。当美国经济不行，美元弱势时，黄金可能处在被看好的时候。反过来，美元非常强势，美国经济相对复苏时，没人买更多的黄金，黄金价值也会下降。不要忘了，如果各国黄金储备增加，也会带来其它的变量。

关于石油、黄金和美元，我曾经做过非常深入的分析，建议你回看《何刚·全球投资报告》的01、02和04期，也许能够给你一些启发。

刘朔：日本外汇储备的1000亿美元已经用了700亿，为了救日元，是否会甩卖手里的1.2万亿美国国债？这可能导致美国国债跌价、收益率抬升，间接导致其他债券跌价，引发美国金融危机吗？

何刚：日本的干预不断增加，外汇储备已经耗费了很多。但是我们在直播中分析了，由于大家对日本经济信心不足，加上日元的零利率，干预市场并不能真正支撑日元的汇率。所以，日本真正要做的是要下决心提升日元利率，而不是用这种扬汤止沸的方式。扬汤止沸不如釜底抽薪。

日本会不会抛售1.2万亿美元的国债？不可能。日本是一个贸易大国，它要保持相对比较充足的外汇储备，如果不储备美元资产，它储备什么呢？它抛售美元国债之后，换成欧元国债、人民币国债和英镑国债吗？这些资产给它带来的风险，反而更大。

日美是有同盟关系的，它在政治军事上受制于美国，所以日本如果做得太过分，真正威胁到美国金融安全和国债安全时，美国会毫不客气对日本进行干预。你还记得20世纪80年代的广场协议迫使美元升值，导致日本之后几十年的经济衰退吗？所以，日本面对美国并没有那么强的自主权。

甚至我们也不用预计中国会大量抛售美国国债。回到一个基本的逻辑，在全世界的货币体系里，美元仍然有压倒性的影响力。如果美元崩塌，这对全球经济的杀伤力是巨大的，任何一个国家不可能真正对美元形成强势压力。

截至2022年末，日元已经贬值20%多了，如果贬值到50%，日本经济可能会崩溃，怎么抛售美国国债也不管用。在日本国家安全、军事安全不独立的情况下，想跟美国挑战，门也没有。世界上真正能挑战美国的，一定不是美国的盟国，而是美国盟国以外的国家，所以日本没可能。

再补充一点，美国应对金融危机有很多办法，比如零利率。日本逼美国再次回到零利率，再次量化宽松，很可能会让“大水漫灌全球”，导致各国输入性通胀。所以不要期望日本出荤招，不太可能。

momo：非洲小国汇率波动频繁，受国际市场冲击很大，中国投资者在当地投资经营，不得不常常涉及美元、当地货币和人民币之间的高频换汇，如何减少这种情况下的汇率损失，规避汇率风险？

何刚：如果你在某个小国家有高频贸易，有以下几点你可以参考：

第一，中国跟中东、非洲的一些国家，包括跟俄罗斯，很多时候都能用人民币进行贸易结算。用人民币买卖，以人民币的汇率作为参考，换汇风险会大幅度降低。

第二，可以约定使用美元。这时，你要判断美元近期汇率是稳定状态还是波动状态。如果处于稳定状态可以放心，如果处于波动状态，你还要做相应的汇率对冲安排，这方面你要咨询你的外汇投资专家。

第三，使用当地货币要非常慎重。绝大部分非洲国家的本国货币，汇率极度不稳定。除了少数几个国家，比如南非、尼日利亚和埃及，它们的汇率相对稳定性高一点，因为国家的经济实力强一点。

所以，我们在非洲进行贸易和投资时，确实要更积极主动地用人民币和美元。人民币在非洲的信誉度是不断提高的，这是中国经济实力增强的一个非常具体的体现。

第四，你要特别关注中国的央行和你的贸易对象国的货币合作安排。比如，我们跟坦桑尼亚、埃塞俄比亚等国都有很好的汇率互换安排，用好政策很重要。而且，我国的央行和外汇管理局，很愿意支持我们的外贸企业以恰当的方式来减少外汇风险。

我个人的提醒是，用足人民币，用好人民币，慎用当地货币。

以上是本期专享问答的全部内容，我是何刚，《何刚·全球投资报告》，期待每周三晚8:00，我们直播课程里见。